被资本祝福的东航国航联姻

　　闹得沸沸扬扬的东航新航并购案，好比一出抢婚闹剧，但结果却是匪夷所思。 中国国航母公司中航集团1月18日向东方航空发出了认购方案，会以不低于5港元购入东航3成股权及组成策略联盟。

　　就在几周前， 东方航空(以下简称东航)董事长李丰华还信誓旦旦地表示，东新恋一定会通过，如果不通过，就让股东大会一直开下去。

　　但1月8日召开的东航股东大会给其沉重一击。东航H股和A股股东分别以77.61%和94.04%反对票否决了东航引入新加坡航空公司(以下简称新航)及淡马锡作为战略投资者的议案。

　　但整个资本市场对国航的横刀夺爱似乎相当看好，各大证券公司纷纷调高对东航的评级。

　　1月21日晚，东航发布2007年度业绩预告公告，称其2007年汇兑收益大幅上升，主营业务大幅扭亏，但东航没有公布具体数额。

　　新航为何出价过低？

　　2007年12月29日，国航董事长李家祥就任民航总局局长，本来渐趋明朗的形势顿时变得微妙无比，之前一直态度暧昧不清的国航及其母公司中航集团在随后的几天里，表现出日渐强势的姿态，大有破釜沉舟之势。

　　11月29日，中航集团(国航母公司)通过中航有限第七次增持东航H股股票，增持数量427.8万股，拥有东航流通股总数的12.07%，每股成本价7.585港元。2008年1月5日，国航发言人明确表示将在8日的东航股东大会上投票反对东航与新航的合资。第二天，中航声明将以每股不低于5港元价格竞购东航。

　　在投票尚未统计前，东航董秘罗祝平仿佛已经预见到了投票结果，现场发表演讲：资本市场不相信眼泪，东航可以失去机会，但东航人有自己的尊严，风雨中这点痛算什么，场面颇为悲壮。

　　促成投资者反对的因素非常直接。国航的出价比新航、淡马锡高出了30%以上。

　　此前，新航过低的出价让中小股东一度失望无比，他们希望此前不断增持东航股票的国航母公司中航集团出面救场。

　　对此，东航董事长李丰华颇不以为然。在他看来，东航和新航两年前谈判之初，东航的A股价格只有二元人民币，H股只有一元多港币，东航依照H股定价的时候，实际市场价格也只有2.8港元。后来双方在2.8港元的基础上，溢价37.5%，形成了3.8港元的报价。东航停牌前一天的股价是3.7港元，报价仍然高出当时股价。当时，报价也得到国资委及证监会等有关部门同意。

　　李丰华同时认为，东航股价后来的急速飙升，是市场上一些利好消息的释放一手造成的，并不可做为出价依据。而东航所倡导的引进战略投资，需要锁定三年。

　　东航管理层和新航一致认为，东航的净资产每股仅为六毛多，当年国泰和国航互相转让股份的时候，是按净资产的1 . 7倍转的，而此次东新并购案则达到了6 . 4倍(净资产)，故三块八的出价并不能被看做贱卖 。

　　早在2007年12月21日，新航明确表态不会加价入股东航。新航总裁周俊成表示：3.8港元(每股)是很好的价格，我们不会再出比这个更高的价格了。新航的购买价是有原则的，这个原则就是被收购方的价值。

　　此前，新航曾经投资新西兰航空和英国维珍航空，但最终都不太成功，所以此次入股东航，新航的心理预期并不高。新航已再三宣称不会提高出价。

　　东航目前是国内三大航空公司中唯一亏损的公司，自2002年航空业大整合之后，东航连年亏损。2003年净亏损8.2亿元，2004年扭亏后，2005年再度亏损4.67亿元，2006年更创纪录地巨亏27.79亿元。值得注意的是，东航仍然控制着潜力巨大的上海市场，所以对于新航来说，东航的战略地位是不可小视的。唯一很难量化的是新航入股后可能带来的管理改善到底值多少，这也成为此次东航定价之争的焦点。

　　机构弃卒保车

　　一位不愿透露姓名的券商研究员告诉本刊，在运用国内资本力量达到自身目的这一点上，国航此次的操作远远胜出东航和新航，此次成功搅局显示国航充分揣摩了市场的心理。

　　为了维护重仓股票的优势，投反对票是唯一的选择。一位参与投票的基金研究员如是说。

　　一位曾参与当天投票的基金经理告诉记者：目前购买东方航空的基金经理，不少是先买国航再买入东航，选择肯定倾向于对国航最有利的方案，国航愿意购买东航股权，基金经理们不会不支持。

　　在这种大的心理背景下，市场本身对新航较低出价的不满情绪得到释放，这在中航宣布以不低于5港元价格参与竞购后一触即发。目前，东航的H股股价已经是新航报价的两倍，而A股股价则高出新航报价6倍。

　　与此同时，国航最近越来越强硬的态度被市场广泛解读为中央政府已经改变了对几个月前批准的东航和新航并购方案的态度。众所周知，李家祥是中国航空业整合的坚定支持者，他曾提议打造一家足以和新航抗衡的航空巨头。李家祥调任民航总局局长一职，则让这种想象的空间迅速得到释放。东航则对折中思路持怀疑态度。

　　东风＋解放＝奔驰？

　　对于国航目前提出的入股方案，安信证券航空业分析师邓红梅告诉记者：国航入股东航的事情，可能会经历长达数年的拉锯谈判。所以目前这份简单的入股方案的可参照价值并不大。如果没有国家行政力量的干涉，至少在今年年内国航入股东航是不可能完成的。况且，东航管理层之前曾数次声明，将只考虑与新航的合作方案。
　　
　　她同时提到，至少整个资本市场是相当看好这件事情的，从东航股价的上涨就可以很清楚的看到。

　　银河证券1月22日发布投资报告，将东方航空(投资评级由中性提高到谨慎推荐。 银河证券认为，国航和东航联盟将成为国内行业巨无霸，成为国际性的大型航空集团公司。由 于掌握中国最有发展潜力的北京上海两个核心枢纽，东亚航空市场将受到深远的影响。对于东航来说，150个亿港元的新资金注入，将大幅度改善公司的财务状况，提高双方的经营业绩，增加双方的整体实力和国际竞争力及为消费者提供更好的产品和服务。

　　里昂证券周二发表报告表示，中国国航母公司中航集团正式向东方航空提出认购方案，会以不低于5港元购入东航3成股权及组成策略联盟。该行认为此举对东航、国泰航空及国航皆有利，行业整合亦对内地航空业有正面影响。

　　里昂证券称，若中航提购成功，将向东航注资148.2亿港元，可令东航的负债比率由94.3%下降至77%。同时，国航及国泰亦可凭借入股东航加强于内地最重要航空货运枢纽上海的业务。

　　野村证券周二发表报告，对国航母公司中航集团正式向东航提出的收购方案略感失望，维持东航减持评级，合理值为6.53港元。

　　针对国航的高价争购，东航董事长李丰华打比喻说，解放牌和东风牌加起来是成不了奔驰的。

　　尽管国航在国内三大航空公司中的经营水平和服务质量都远高于其它两家，但和国际先进航空公司相比，仍有不小的差距。一个可以作为佐证的例子是，国航在其经营的各条国际航线上，长年处于亏损状态，在和众多服务优良的国际航空公司的直接对话中，国航的差距仍然相当明显。尤其是在头等舱、公务舱等高端业务上，国航的口碑一直不佳。

　　可以预见的是，如果国航对东航的并购获得成功，将显著加剧国内航空业的垄断势头。中国航空业原来形成的国航、东航、南航各霸一方的局面将被打破。北京和上海两个中国最重要的航空港将再次陷入同一巨头垄断的境地。

　　相比之下，新加坡航空是全球公认管理水准最高的航空企业，靠中转航线起家的新航一直是世界上最重要的航空公司之一。无论是从地勤、空乘、准点到票务整个服务价值链的管理水平，新航都有口皆碑。所以，尽管面对贱卖国有资产的争议，但东航一直不依不饶坚持新航才是最佳战略投资者。

　　南京航空航天大学贸易与经济系主任江可申教授表示：从产权重组的角度来看，东航引入新航不失为一个很好的模式。东航的计划经济痕迹很重，外部冲击一下对它的内部管理会有很好的促进。

　　这实际上显示出国内民航业两种不同声音的直接对话，到底是大胆引进国外战略投资者，还是推动本土企业合纵连横，成为业内争执不下的两种思路。